QDII:完全是一个错误？

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年不到，率先出海的几只股票型QDII产品交出了出奇一致的、可怜又可怖的投资业绩。自去年初秋发行以来，四只基金QDII 产品全部跌破面值，据估计，其账面总浮亏已经达到300亿元左右，约发行时价值的四分之一。民生银行的“港基直通车”更因为严重亏损被迫清盘，成为第一只提前退市的QDII产品。

市场不好，更专业的说法是系统性风险，成为中资QDII发行机构对普遍亏损的标准解释。摩根大通李晶在最新报告中认为，一方面，次按恐慌至今仍未平息，累及全球股市持续下挫，在香港上市的中国企业（H股）也受到很大冲击；另一方面，大多数QDII需要在投机海外前先进行购汇，因而带来了“不可避免的”汇率差风险——不断升值的人民币，更提高它们面对的汇率风险。

银行界人士更指出，银行QDII产品业绩逊色与受到了更多政策限制不无关系。比如，按银监会对投资范围的规定，银行QDII产品“投资于股票的资金不得超过单个理财产品总资产净值的50％；投资于单只股票的资金不得超过单个理财产品总资产净值的5％”；也“不得投资于商品类衍生产品，对冲基金以及国际公认评级机构评级BBB级以下的证券”。
这些亏损真是那么情有可原、避无可避吗？

事实上，上述QDII产品都在去年9月到10月之间启动——其时正是允许个人投资者直接投资港股的“直通车”传言最盛，港股涨势也最凶猛的时候。在大陆民间资金即将涌入香港的预期之下，港股节节升高。正是在这样的市场高位，QDII大刀阔斧地投进了香港市场。根据《上海证券报》报道，南方全球精选配置基金在成立后不到十日之内，便完成了60%-70%的仓位配置。根据年报，截至到2007年12月31日，南方全球精选配置基金的净值增长为-6.3%！李晶认为，首批QDII产品的投资市场均集中在香港和其他亚太区股票市场，是其业绩类同、一损俱损的一个原因。

将QDII亏损归咎于港股直通车延迟不发，并不是一个充分的理由。行业观察人士表示，假如港股直通车最终夭折，对QDII却是一个利好，因为少了一个与QDII竞争资金的渠道。早在港股直通车政策出台之初，市场上不乏“QDII已死”的说法——既然个人投资者能自由投资港股甚至其他市场的股票，何必假手QDII，多交一重管理费？

QDII产品的根本功用，在于在资本管制的条件下，为投资者扩大资产类别、优化其投资组合的风险回报。然而拥有的QDII牌照的中资机构们，多不具备实现QDII产品上述功用的能力。

从投资流程和周期所需要的基本技能来看，一个合格的QDII产品发行者应基于对目标市场的了解选择投资的资产类别和投资时机，并参与设计和创造投资结构。随后，好的投资组合需要在与投资者的风险需求相匹配的基础上进行销售。销售完成后，随即进入了监控和再平衡的流程。

但目前中资QDII产品发行机构，实际上多为外资银行理财产品的代销商。目前获得发行QDII产品牌照的扩中资券商、信托公司、基金和银行，其中银行既包括中资银行，也包括在中国获得法人银行身份的的外资银行。据了解，获得发行QDII产品牌照的外资银行可能代理境外外资银行的产品，也可能代理同一集团下其他银行的产品。但不管发行机构是何种身份，目前它们在中国出售的QDII产品都是来自外部。

“中资机构把外资机构编好的故事翻译成中文，再加上一些补充性的看法，也就是投资者所看到的宣传材料。”一位国际投行人士辛辣地指出，当然可以认为QDII是中国走出去的一种渠道，换一个角度来看，说它是境外投行和资产管理公司在中国的一个分销渠道也无不可。

根据中国本地媒体报道，一位证监会QDII产品评审专家在最近的基金业年会上承认，中国基金公司并没有国际投资的经验和能力，“只不过在现有的架构下给了你这样一个牌照”。然而比之商业银行，基金在投资经验上仍然稍胜一筹。由于分业监管，中国商业银行们对海外投资流程更加不熟悉。

给无能者颁发QDII牌照，买单的只能是投资者。就像一位业内人士所说的，外资银行或资产管理公司身处海外，往往只是与国内机构做对手交易，它并不对中资机构背后的零售投资者负有任何责任。