任志剛-觀點(03/01/2008)-外匯基金票據及債券的供應

增發外匯基金票據及債券的需要已變得更為明顯。

股市交投（包括新股上市活動及二手市場成交額）於2007年尾逐步減少，銀行同業市場對流動資金的需求亦見紓緩。然而，市場對外匯基金票據及債券的需求仍然佷大，短期票據的收益率相對同期銀行同業拆息更出現大幅折讓。儘管1個月期的折讓已經從約400基點回落至年底時約140基點的水平，但收益率折讓幅度收窄，可能是我較早前在本專欄提出有需要增發外匯基金票據及債券後，市場預期外匯基金票據及債券的供應會增加有關。

即使銀行同業市場近日相對平靜，但對外匯基金票據及債券的需求仍然異常地高；更確切地說，是儘管同業市場市況平靜，但銀行同業交易大幅增長，以致外匯基金票據及債券的固定供應量似乎並不足以應付。外匯基金票據及債券是銀行從金管局取得即日流動資金以透過即時支付結算系統支付銀行同業交易的金融工具。它的供應量是固定的，這是1998年為鞏固聯繫匯率制度而推出的7項技術性措施的結果之一。當時已發行的外匯基金票據及債券連同總結餘被界定為貨幣基礎的一部分，而外匯基金票據及債券更可撥入總結餘，藉以減輕資金流入及流出港元對銀行同業拆息（以及金融資產的價格）的影響。這項措施實行後，一旦外匯基金票據及債券總額有所增加，支持貨幣基礎的美元儲備必須相應增加來配合。在我們因資金流入而按兌換保證匯率7.75買入美元時，我們可選擇增加外匯基金票據及債券總額或增加總結餘來讓貨幣基礎增加。但到目前為止，我們都是選擇讓總結餘增加來反映資金流入的情況；這樣做主要是避免給人一個錯覺，以為金管局有獨立於美元利率的利率政策，或貨幣發行局制度內促使本地利率因資金流入而下調的自動調節機制失效。

由於用以確保銀行同業即時支付結算暢順進行的外匯基金票據及債券供應不足，以致其收益率相比銀行同業拆息出現大幅折讓的情況，表明我們有需要提高外匯基金票據及債券供應的靈活性。從我們與市場人士的接觸中得到的意見亦顯示，銀行應會歡迎提高外匯基金票據及債券的供應。我們要決定的，是將所增加的外匯基金票據及債券視為貨幣基礎不同組成部分之間的內部轉移（即無需額外的美元來支持貨幣基礎的增加數額），還是將之看為貨幣基礎增加（即支持貨幣基礎的美元需要相應增加）。

鑑於目前總結餘處於頗高水平，因此我們傾向以貨幣基礎不同組成部分之間的內部轉移的方式來增加外匯基金票據及債券的供應。我們會從外匯基金票據及債券特別投標的中標銀行的結算戶口中扣除有關款額。總結餘減少應不會對銀行同業拆息或匯率有任何重大影響。萬一因此而令銀行同業市場收緊及匯率大幅轉強，我們可以運用特別發行外匯基金票據及債券所得的部分（甚至全部）港元買入美元，從而令總結餘回升。假如出現這個結果，即是說增發外匯基金票據及債券是以貨幣基礎增加的方式進行，支持貨幣基礎的美元亦會相應增加。

對於不大熟識本港貨幣制度的人來說，這一切聽起來可能都是一些技術性的安排。但我們必須表明我們的意向，以免引起市場誤會。我們本身並沒有利率政策，本港利率大體上跟隨美元利率的走勢。若大家熟識本港貨幣制度的運作模式，就會明白從總結餘轉撥至外匯基金票據及債券是很合理的做法，原因是外匯基金票據及債券早就可經即日回購安排及透過貼現窗進行的日終貼現轉撥至總結餘。